农产品价格上涨 农业股存结构性机会

　农产品板块的防御属性发挥作用的时间窗口相对短暂，而后期由于农业减产的预期持续存在，价格上涨的压力以及促进农业生产的压力也会持续成为农产品板块投资的关注点，我们建议关注：1)减产预期相对较强的品种如稻米和棉花；2)政府灾后出于促进农业生产的目的可能会出台一些农业利好政策。

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　　报告摘要

　　从近期的价格走势来看，商务部的周度数据显示 4 月中旬以来食用农产品价格指数出现反季节性规律的上行。从近期的农产品价格上涨来看，上涨主要发生在部分蔬菜和水果上，粮食价格和猪肉价格都在上涨，但上涨速度仍相对温和。

　　二季度是中国最重要的秋季作物播种季节，而 2010 年的气候条件已经多次对部分地区的农作物生产造成影响。虽然目前断言中国粮食产量一定减产为时尚早，但未来一段时间对于减产的预期将难以消除，这也就决定了对价格上涨的预期还会持续存在。另一方面，对于粮食价格上涨的即成事实，促使粮价掉头下跌也不利于维持农民的生产积极性，这就决定了后期的政府干预更多是以影响速度为目的，而不是影响方向。

　　由于农产品的生产周期相对较长，如果出现供给缺口难以短期改善，同时农产品的需求相对刚性，因此往往成为过剩流动性的绝佳载体。我们观察到部分农产品价格上涨幅度惊人，如大蒜、绿豆、土豆等均在近期创出历史新高。在流动性短期难以抽净的背景下，农产品仍有望继续承担流动性载体的功能，出现供给缺口是最主要的流动性流入基础，而主要农产品中棉花是供给压力比较确定了品种。

　　农产品板块的走势与大盘的相关性在近期明显下降，在大盘连续下跌的同时农产品板块获得了较好的相对收益。我们用农产品价格、政策利好以及板块防御性来观察农产品板块的走势，农产品板块的防御属性发挥作用的时间窗口相对短暂，而后期由于农业减产的预期持续存在。我们建议关注：1)减产预期相对较强的品种如稻米和棉花；2)政府灾后出于促进农业生产的目的可能会出台一些农业利好政策，涉及的农资产品将有望获得政策利好因素的影响。

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　　农业股五月开门红。5月分以来行业指数上涨3.8%，相对收益超过10个百分点，从历史上看，月度相对收益超过10个百分点是非常好的表现了。

　　超额收益来自抗跌。2010年行业指数超额收益主要来自两个阶段的抗跌：第一阶段是1月份，第二阶段则是4月15日以来大盘暴跌时的强势震荡。

　　农业股成避难所。农业股今年以来热点轮换非常之快，更多的呈现弱市中的避险效应，某种程度上类似于投资者将黄金作为避险选择，这也是本文标题的缘起。

　　两大避难理由。一是农业行业从来没有利空政策，相反还不时出台支持农业的政策；二是农业股受益于通胀，加之今年异常天气较多，农产品涨价预期强化。

　　农产品价格将温和上涨。软商品最后一波迟迟未现，恶劣天气导致粮食继续增产预期降低，经济持续复苏导致通胀预期抬头，农产品将呈现温和上涨。

　　猪价见底回升只是时间问题。生猪价格下跌空间有限，目前猪粮比价偏低使养殖户缺乏补栏意愿，猪价回升只是时间问题。按照13-14元/公斤的长期均价来看，以目前价格为基础，生猪收购价还有30-40%以上的上涨空间。

　　警惕补跌。农业股不是黄金，也不像黄金。在市场调整的后半程乃至市场企稳之后，农业股补跌的风险非常之大，尤其是在行业整体已经获得巨大超额收益的情况下。

　　首选海大集团。从行业空间、业绩成长、管理团队、治理结构等方面而言，目前的海大集团的估值都处于可接受的区间，是能够获得长期收益的投资标的。

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　　价格周期仍处于背离状态之中：从价格周期上来说，尽管目前矿产品及煤油电价格已处于高位，农产品价格也正处于快速上涨过程之中，但作为最重要的农产品之一的生猪价格却仍徘徊于价格上涨周期的相对底部。同时，就绝对水平而言，目前猪价已回落至2007 年4 月份的水平。因此，如果考虑到这一特殊的价格周期背离的因素，未来猪价的周期性回升将会进一步推升农产品乃至整体通胀水平的上涨。

　　猪价自底部回升将是大概率事件：无论是从猪周期中存栏——成本——盈利变化对于价格的影响，还是从疫病或政府调控的角度来看，在当前时点，猪价自底部回升都将是大概率事件。目前，生猪价格已经开始触底反弹。

　　新一轮“内外交加”的高通胀或将到来：种种证据表明，新一轮通胀压力已经在不知不觉中到来。在当前价格周期背离的大背景之下，随着内外部各种通胀因素的纷纷出现，猪价上涨对于未来通胀的循环加强以及干旱的推波助澜将极有可能催生出一场比2007-2008 年更为严重的“内外交加”的通货膨胀，

　　对冲高通胀风险的农业股将迎来较好的阶段性投资机遇：回顾2008 年，在当时高通胀的经济背景下，农林牧渔板块表现极其突出，同时，我们发现，通胀周期中，农业股超额收益最为明显的是由温和通胀转向高通胀的阶段，此后农产品价格的每一次反弹都会体现为农业股较为明显的超额收益，展望未来，在远期通胀水平可能产生跳升的预期下，农业股仍将有望成为下一阶段的投资主题。

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　　将中国农药行业首次纳入研究范围

　　我们首次将中国农药行业纳入研究范围，并对5 只股票给予了评级。虽然今年以来波动频繁的恶劣天气会对农作物生产带来负面影响，不利于化肥行业，但在温暖天气条件下和旱灾之后，害虫通常会大量滋生。

　　因此，我们预计农药需求在2010-2011 年将保持强劲。

　　在未来5-10 年中，我们预计行业的迅速整合以及领先企业的重新洗牌将成为主要的投资题材，我们认为最近该板块股价的下跌为人们投资于长期赢家创造了良机。

　　投资机会

　　我们看好拥有知名品牌、多样化的产品、雄厚的研发实力、广泛或独特的分销网络以及稳固的客户基础的农药企业。我们根据以上原则对各公司进行了评分，最终得出的首选股为扬农化工和利尔化学。